中信建投证券股份有限公司把这篇关于美债下跌的分析报告发布在2026年3月29日。美国和伊朗之间的局势让市场联想到了2025年的那次关税风波。去年特朗普宣布对中国加征关税后的几天里，美国10年期国债收益率曾经冲到了4.5%以上，而且在接下来的时间里没有再回落，这说明当时的冲击给美债定价带来了长期的负面影响。 这次美债收益率的波动跟那次有相似的地方，比如通胀预期、美国信誉问题等方面。但这一轮的核心驱动因素跟去年的关税风波有根本不同。去年的问题出在估值和信誉层面，这次则更多是因为基本面出现了调整。这就意味着这次收益率的波动更像是周期性的，一旦紧缩预期结束，就容易回落；而不是像去年那样变成结构性的影响，导致收益率进入一个更高的区间后就再也回不去了。 我们可以从曲线变化、估值冲击、流动性和通胀预期这几个维度来看。去年关税解放日那天，降息预期收敛得不多，所以短端的美债比较稳定，反而是中长期限的美债成为了抛售的重灾区。而这次不同的是，加息的担忧主导了下跌，短端的跌幅超过了长端。虽然近期油价涨了很多，但市场更担心衰退风险，而不是通胀压力。这种分化意味着市场对于中期走势的判断可能更倾向于通胀走低。 为了验证这一点，我们看看CME期货对2026年降息幅度的定价。当时只收敛了不到70个基点（bp），而2年期收益率却大幅上行超过了50bp。但10年期和30年期的变化就小得多。这说明近期的波动更多是受降息预期影响，尤其是长端受到的额外干扰有限。如果局势缓和、油价回落、降息预期修复，收益率有望完全收复失地。 另一个值得注意的点是期限溢价的变化。去年关税解放日后，期限溢价走高了60bp左右，并且维持了高位一年之久。这说明美债的定价中估值被系统性压低了。但这次冲击后并没有出现期限溢价的大幅飙升，重估的风险可控。 流动性方面也有所不同。去年关税解放日后，10-30年美债和OIS的互换价差大幅走低显示市场需求恶化明显。今年也出现了流动性走低的情况，但相对可控且近两周已经企稳。 把这次的冲击和去年对比后可以发现几个关键点：第一是核心驱动因素不同；第二是波动性质不同；第三是后续不管冲突是恶化还是改善收益率下行都值得期待。 这次的报告是由钱伟撰写的分析师团队完成的证券研究报告。