问题——增收与盈利质量的分化挑战 小马智行2025年财报显示，公司全年营收达9000万美元，同比增长20%，主要得益于自动驾驶出行服务、卡车服务及技术授权业务的增长，其中，自动驾驶出行服务表现尤为亮眼。第四季度净利润为7545万美元，同比提升。然而，财报发布后股价持续走低，反映出市场对其盈利可持续性和现金流压力的担忧。核心问题于：尽管业务规模扩大，但盈利改善是否源于主营业务、能否持续复制，仍需验证。 原因——投资收益推高利润，经营压力犹存 财务数据显示，小马智行第四季度利润中，交易性金融资产公允价值变动收益贡献了1.32亿美元。若剔除此非经常性收益，公司按非公认会计准则仍处于亏损状态，且亏损同比扩大。这表明公司在研发、车辆运营及安全保障各上的高投入仍在持续，主营业务尚未实现稳定盈利。 不过，年报也释放了一个积极信号：Robotaxi在部分城市的单车经济模型有所改善。第四季度，自动驾驶出行服务收入同比增长160%，其中乘客车费收入增速超过500%，显示需求端潜力正在释放。 影响——单车盈利带来希望，扩张风险并存 自动驾驶出行服务的商业化难题长期存在，核心在于高成本和规模效应不足。小马智行宣布，其第七代Robotaxi在广州、深圳实现单车盈利，车队规模从2025年底的1149辆增至2026年3月的1446辆，订单量显著增长。管理层认为，车队密度提升正带来网络效应——车辆可用性提高拉动需求，订单增长深入摊薄成本。 但市场反应也揭示了风险：一是利润依赖非经常性收益，经营质量存疑；二是跨城复制面临道路环境、政策、运维等多重挑战；三是车队扩张可能加剧资本开支和运营压力。 对策——降本增效与合作扩张并重 公司将单车成本分为硬件折旧和运营成本两部分，各占约50%。第七代Robotaxi的自动驾驶套件物料成本已显著降低，未来还将改进。降低成本是规模化的前提——只有当单车投放能带来边际收益时，大规模扩张才具备可行性。 此外，公司提出“合作共建”策略，通过与地方平台、出行企业及供应链伙伴协作，降低资本压力，提升落地效率。行业共识认为，Robotaxi的扩张不仅依赖技术，还需本地化运营、充电维保体系及政策支持等多方配合。 前景——商业化进入关键期，三大指标决定成败 2026年，小马智行计划将业务拓展至20多座城市，车队规模增至3000多辆，Robotaxi营收目标增长超3倍。行业整体正从示范运营转向规模化阶段，政策、供应链和城市开放度可能推动窗口期到来。 但成功与否取决于三项指标：一是单车盈利能否在多城市、多时段持续；二是订单密度提升能否稳定改善运营效率；三是资金与合作体系能否匹配扩张速度。若进展顺利，Robotaxi或将成为可复制的服务；反之，过快扩张可能加剧风险。
小马智行的案例反映了自动驾驶行业的共性挑战：技术突破与商业化难题并存。在资本市场愈发理性的环境下，企业需建立可持续的盈利模式，而非依赖短期收益。如何将局部成功转化为系统性优势，将成为行业竞争的关键。